{"text":[[{"start":6.23,"text":"平稳的市场运行环境是量化交易能赚钱的基础，在金融摩尔定律作用下，量化等自动化交易模式占比也将上升；在金融墨菲定律作用下，市场无征兆的偶发性巨震也不可避免；日常偶发的金融巨震并不一定会发展成金融风暴，但金融风暴必定表现为量化崩溃引发的市场崩盘。"}],[{"start":27.32,"text":"1.量化崩溃是危机前奏"}],[{"start":30.03,"text":"从市场运行的底层逻辑角度，平稳的市场运行环境是量化交易能赚钱的基础。量化交易的技术设计基础是趋势延续下的均值回归，它建立在市场有效理论基础上，即市场有效是量化有效的前提；它首先承认“噪音”会造成扰动，其次认为市场会很快“出清”噪音，回归到价值中枢决定的运行趋势上来。"}],[{"start":54.1,"text":"量化等自动化交易的这种模式意味着，量化只是加速估值回归，并非会推高会压低估值，它甚至还可以说是资本市场上估值基准和运行价格之间的连线器，它的存在使得价格和价值不会太偏离。量化的出现，也使得市场上偏高的估值回归到具有真实投资价值的水平；如果一个市场估值一直偏高，那么量化会拉低市场的整体估值，反之则返。"}],[{"start":79.84,"text":"量化交易行内又自嘲为“自杀”交易，即量化寻找的是市场偏离均衡（趋势或价值中枢）的机会，它的存在客观上在频度和幅度两个方面均有使市场波动减少的作用。因此量化交易要持续赚钱，是需要不断寻找新的机会的，它在日常运作中对自身交易技术要不断叠代，否则就会在竞争中败下阵来、直至被消灭。"}],[{"start":104.79,"text":"抛开量化经营个体的失败，量化崩溃是量化交易经营机构整体性的失败，这意味着市场脱离了趋势和平稳运行状态，出现了极端性的事件。即使极端情绪化定价阶段延续很长时间，市场最终也会修正，最终建立在极端情绪化定价之上的量化也会崩溃，此时量化对市场的剧烈波动有助推作用，容易成为舆论“替罪羊”——市场崩盘的真实推手，实际上是造成极端情绪化定价延长、直至泡沫形成的某种宏大叙事，某种自以为是的人为干预。在量化成为日常交易主要构成情况下，量化崩溃通常是市场崩盘的表现形式，因而被认为是市场走坏的前奏，表象上也确是如此。"}],[{"start":148.85000000000002,"text":"2.量化崩溃演化成金融风暴的墨菲定律"}],[{"start":153.07000000000002,"text":"在量化交易成为市场日常交易主体的情况下，市场风暴必然表现为量化崩溃，西方历史上的多次市场大波动表现，均是如此。股市崩盘表现为量化崩溃的一个经典例子，是2010年5月6日的道琼斯工业指数，当日市场振幅10.48%，开盘10862点、收盘10520点，高低点分别为10926点和9787点，一度5分钟内暴跌600点；个股交易更是呈现大开大合状态，当日收盘价30美元的埃森哲咨询公司股票在风暴期间居然出现了每股1美分的交易，当日收在7美元上方的苹果公司则出现了每股100000美元的异常成交；不过约半小时后市场就恢复了正常，量化崩溃带动的市场巨震，堪称一场金融完美风暴。"}],[{"start":203.39000000000001,"text":"美国商品期货交易委员会CFTC和证券交易委员会SEC联合调查了此事，认为量化崩溃演化出来的完美金融风暴，需要三个条件：1）足够大的基于量化技术的程序化、自动化交易规模；2）量化交易者的离场反应；3）“桩单”，即在普遍存在个股和指数的做市交易情况下，做市商报出的大幅偏离当时正常波动的离奇价格，如每股1美分的埃森哲和每股10万美元的苹果，做市商并非真要执行这些价格，而只是为了提供电子订单中的占位符，以满足做市要求。显然，第一个条件是最为重要的，它说明市场具备了危机自反馈机制：庞大的自动化交易在偶发的扰动下必然会失控，这几乎宣判了自动化交易为主市场上市场风暴的必然性，完美解释了金融市场上墨菲定律为何存在。心理学效应理论墨菲定律在社会行为中的含义是指：要出错，就会出错，总会突然出错。墨菲定律似乎暗合了金融市场上风暴和危机波动——金融风暴总是会突然出现的。"}],[{"start":268.03000000000003,"text":"第二个条件实际上是自动化交易机构的风险回避反应，它解释了为何风暴启动后为何就会直达极限；第三个条件则说明了风暴边界，目前很多市场都已对此做出了限制，以规避此种扩大风暴边界的心理暗示，约束市场波动幅度。"}],[{"start":284.87,"text":"3.量化交易的上升趋势：金融摩尔定律"}],[{"start":289.15,"text":"量化交易自然是建立在计算机信息技术发展基础之上的，半导体技术领域的摩尔定律，通过工具进阶和信息处理技术的进步，自然也对金融交易产生影响：订单处理、投资组合管理、交易效率等金融技术方面的进步，都在摩尔定律作用下发生演进。"}],[{"start":307.48999999999995,"text":"量化交易还促进了金融工程技术的复杂化和普及化，促进了金融期权、指数期货等金融衍生品的市场发展；西方市场基于发展历史总结出了自己的金融摩尔定律：金融衍生品交易量大约每5年翻一翻。"}],[{"start":322.8299999999999,"text":"从中国市场交易者行为看，从事量化交易的基本上属于机构投资者，自然人投资者因能力限制极少参与；因此从机构投资者持股市值在市场整体中占比变化，也可看出量化交易在市场交易中重要性的提升情况。显然，计算机信息技术提升了量化交易等金融工程交易技术的优势，机构投资者扩张，因而机构持股增长也应遵循着金融摩尔定律。以上交所为例，中国机构投资者持股市值占比2010-2018年前相对平稳，占比约在14%-16%之间，随后稳步上升，2023年、2024年分别为20.6%和20.4%，加上市场规模基准提升，机构持股规模基本也符合5年翻番的海外金融摩尔规律。"}],[{"start":370.3299999999999,"text":"在金融摩尔定律作用下，随着市场成熟机构投资者占比会上升，量化等自动化交易模式占比也将上升。在金融墨菲定律作用下，市场无征兆的偶发性巨震也不可避免；日常偶发的金融巨震并不一定会发展成金融风暴，但金融风暴必定表现为量化崩溃引发的市场崩盘。"}],[{"start":392.24999999999994,"text":"（作者系独立经济学人。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱：tao.feng@ftchinese.com）"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1781224823_5560.mp3"}