10月19日，中国人民银行行长潘功胜在2026金融街论坛年会开幕式上提出，下一步将推动相关计息依据以市场化利率指标替代，实现退出金融机构存贷款基准利率。这项安排，是近年来利率市场化改革和货币政策调控框架转型的进一步延伸。
2024年年中，我写过一篇《货币政策调控框架转型需要循序渐进》的讨论，主要集中于政策利率不够明确、利率走廊偏宽以及传导机制不畅。此后两年，7天期逆回购的政策利率地位进一步明确，中期借贷便利（MLF）操作利率退出政策利率功能，临时隔夜操作区间收窄，贷款定价基准也开始出现新的选择。2024年提出的一部分改革设想，已经成为操作实践。
这些变化具有共同的逻辑：央行的政策利率信号更加集中，金融机构和实体经济的定价参照则更加多元。前者有利于市场识别政策意图，后者使不同期限、风险和融资用途能够得到更适合的价格。理解这次存贷款基准利率退出的意义，需要将其放在从央行操作、市场利率到存贷款合同定价的完整链条中考察。
政策利率与流动性操作更加明确
价格型调控的基本要求，是央行能够发出清晰的政策利率信号，并通过流动性调节，使短期市场利率围绕政策利率运行。过去两年的变化，首先体现在政策信号与流动性工具的分工上。
2024年7月，7天期逆回购操作改为固定利率、数量招标，政策利率地位进一步明确。2025年3月，MLF改用多重价位中标方式，其操作利率退出政策利率功能，工具本身则继续发挥调节中期流动性的作用。过去市场需要同时从短期逆回购和MLF利率中判断政策意图，调整后核心政策利率的信号更为明确，MLF的操作价格则可以更多反映金融机构对中期资金的需求。
与此相应，2025年3月25日起，7天期逆回购操作公告增加披露投标量和中标量。央行在当年一季度货币政策执行报告中说明，这一调整旨在传递充分满足公开市场业务一级交易商需求的信号。这体现了价格型操作的数量逻辑：央行给出操作利率，再根据流动性需求提供资金，使政策利率能够影响市场成交价格。
流动性供给方式也更加丰富。2024年8月开始的公开市场国债买卖、10月启用的买断式逆回购，与短期逆回购、MLF等工具配合，为不同期限的资金供求变化提供了更多调节手段。这些工具的引入，意味着央行能够在较为清晰的利率信号下，更灵活地安排基础货币供给。
利率波动的约束也更为具体。2026年6月17日，央行优化临时隔夜正、逆回购安排，将正回购操作利率设为7天期逆回购操作利率减25个基点，将逆回购操作利率设为其加25个基点，临时操作区间由70个基点收窄至50个基点。相关操作在规定时段内，根据存款类金融机构隔夜回购利率（DR001）持续越界情况和一级交易商需求开展。这一临时操作区间与常备借贷便利（SLF）利率、超额准备金利率构成的利率走廊边界有所区别，主要通过实际交易和流动性调节，更精细地约束短期市场利率波动。
操作目标的期限也在变化。2026年二季度货币政策执行报告披露，2025年以来，货币市场操作目标由存款类金融机构7天期回购利率（DR007）逐步转向隔夜回购利率（DR001）；2026年6月29日，央行开始开展固定利率、数量招标的隔夜逆回购，此后操作安排又延伸到税期、跨月等短期流动性管理场景。货币政策调控不断精细化。在本次金融街论坛上，潘功胜又提出，将研究择机把公开市场操作主要品种的期限调整为隔夜，使其操作利率成为主要政策利率。
需要厘清的是，银行间隔夜回购市场利率（DR001）与央行隔夜逆回购操作利率并非同一概念。前者是存款类金融机构之间以利率债为质押开展隔夜回购交易形成的加权平均利率，受到资金供求、央行操作和政策预期等因素影响；后者是央行开展隔夜逆回购时设定的利率，未来可能承担主要政策利率功能。两者期限都是隔夜，但交易主体和利率形成方式不同。
未来将主要政策利率的期限由7天调整为隔夜，有助于使政策工具与市场调控目标在期限上保持一致，增强央行引导DR001围绕政策利率运行的能力，提高短端利率调控的精准性和流动性管理的灵活性；但其对实体融资成本的作用，仍取决于后续传导机制。
市场化定价进一步深入存贷款业务
政策利率信号更加清晰之后，改革的进一步进展，体现在市场利率如何进入金融机构和借款人的合同。
2019年贷款市场报价利率（LPR）形成机制改革，推动新发放贷款主要参考LPR定价；2020年，相关存量浮动利率贷款也启动了定价基准转换。2022年建立的存款利率市场化调整机制，则引导银行参考10年期国债收益率和1年期LPR等市场利率，合理调整存款利率。因此，当前改革是在既有市场化机制上继续深化。
2026年一季度货币政策执行报告进一步讨论了贷款利率定价基准多元化。此次金融街论坛又提出，未来财务管理能力较强的企业，可与银行协商自主选择DR001或LPR；LPR作为小企业和个人贷款的定价基准，可以继续发挥作用。央行将择机发布政策指引，并持续完善LPR报价机制。这使多元化定价的方向更加具体：依据借款人的财务管理能力和融资特点增加选择，同时保持既有定价机制的连续性。
2026年8月，中国银行披露在多地落地以DR001为定价参照的贷款，并提供按日、按月、按季浮动的选择，其中上海部分业务试点按日重定价。这使短期市场利率能够更直接地进入贷款合同。以一笔假设的1年期贷款为例，合同可以约定以DR001为参照、加上固定利差，并按月重定价：每月在约定日期，按照合同规定的DR001取值方式确定新一期贷款利率，此后一个月保持不变。市场利率变化传导至贷款利息支出的速度，取决于合同中的取值、计息和重定价安排。
但融资成本仍然取决于基准利率与加减点共同形成的实际贷款利率。即使采用同一个市场基准，不同借款人的信用风险、抵押条件、期限和银行服务成本，也会体现为不同的利差。按日重定价会使利率升降更快影响借款人的现金流。适合短期流动资金的安排，未必同样适合期限较长的融资，合同选择需要与风险承受能力相匹配。
多元化定价也为理解LPR的作用提供了新的角度。实际贷款利率低于LPR，本身不能说明LPR失效。贷款本来就可以根据借款人和业务特点，在定价基准上加减点。更重要的是报价是否反映真实市场情况，基准变化能否传入合同，以及不同基准之间的差异能否被银行和借款人理解和管理。
存款端也在改善价格传导。2024年以来，持续规范违规手工补息、优化非银同业存款定价等安排，减少了银行负债成本调整中的制度性障碍。贷款利率能否合理跟随政策利率变化，既取决于资产端的定价基准，也取决于负债端能否相应调整，存贷款定价改革需要作为一个整体观察。
市场价格信息也更加充分。2026年一季度起，央行对外公布各期限存款平均利率。例如，当年3月新发生1年期人民币定期存款加权平均利率为1.22%。这些平均利率来自已经发生的存款业务，能够为银行调整负债价格、存款人比较收益提供参考。
由此来看旧基准退出，其作用在于推动尚在引用存贷款基准利率的计息依据，与已经发展的市场化定价体系进一步衔接。
数量指标在新框架中的作用发生变化
调控框架向价格型转变，与数量指标和经济活动之间的关系变化密切相关。在分析广义货币（M2）和社会融资规模增速时，也越来越需要结合结构和价格信息判断经济运行与政策力度。
第一，货币统计需要适应支付方式和金融结构的变化。自2025年1月起，狭义货币（M1）统计纳入个人活期存款和非银行支付机构客户备付金，更完整地覆盖可以直接用于支付的资金。但金融资产的持有人、期限和用途仍会变化，货币数量与交易需求之间不存在固定的对应关系。分析总量增速，需要同时考虑统计口径、资产配置和资金使用行为。
第二，基础货币与广义货币之间的关系并不稳定。商业银行是否发放贷款，既受到资本、流动性和风险收益约束，也取决于企业与居民的融资需求。准备金率只是影响这一过程的因素之一。央行提供流动性之后形成多少信贷、最终带来多少支出，需要通过银行与借款人的行为共同决定。
第三，同样的融资增长可能对应不同的资金用途。截至2026年9月末，社会融资规模存量同比增长7.1%，其中政府债券余额增长13.7%，对实体经济发放的人民币贷款余额增长4.8%。政府融资与企业、居民融资的资金用途并不相同，政府筹资也可能用于新增支出或债务置换，对当期新增需求的影响因此存在差别。债务置换有助于降低利息负担、缓释风险，但未必立即形成等额的投资和消费。
这些变化使数量指标更多承担观察流动性、融资结构和政策传导结果的作用。判断政策效果，既要看融资是否充分，也要看资金价格、获得融资的主体以及资金最终流向。数量分析仍然重要，只是需要与价格调控更好地结合。
改革成效需要在传导中进一步检验
操作框架和定价机制的进展，为提高货币政策传导效率创造了条件。下一步需要观察的是，这些变化如何影响不同市场、银行经营和实体经济决策。
首先，短期市场利率的稳定需要较为顺畅的资金流转。DR主要反映存款类金融机构之间的交易，不能直接覆盖证券、基金等非银行金融机构的融资需求。不同市场利率的差异，既可能来自信用、抵押品和交易结构，也可能反映机构间的流动性分层。检验传导效果，需要看政策利率变化之后相关市场利率能否及时、合理调整，不能要求它们始终处于同一水平。操作目标转向隔夜，也需要相应提高流动性预测和调节的精度，对央行的货币政策操作提出了更高要求。
其次，贷款重定价与银行负债调整需要相互适应。贷款端更快跟随短期市场利率变化，存款成本却仍可能受到存量合同和负债期限结构的约束，银行净息差会受到影响。不同基准、不同重定价周期并存，也会增加银行资产负债管理的复杂程度。新定价机制的可持续性，既取决于贷款利率能否合理反映市场资金价格和借款人风险，也取决于银行能否管理期限错配和利率风险，持续覆盖经营成本与信用风险。
再次，短期利率向中长期利率传导，需要更加有效的债券市场。中长期利率包含对未来短期利率、经济增长、通胀和期限风险的判断，不必与当期政策利率等幅变动。国债发行期限结构、市场交易流动性和投资者多样性，都会影响收益率曲线的价格发现功能。央行开展国债买卖增加了流动性管理手段，也需要继续发挥市场形成期限与风险溢价的功能。
最后，价格信号能否引起支出变化，取决于市场主体的实际处境。企业投资需要预期收益能够覆盖资金成本，居民借贷需要相对稳定的收入预期。已有债务负担较重、市场主体更倾向于偿债时，降低名义利率未必能够迅速带动新增融资；物价偏弱也可能使实际融资负担维持在较高水平。货币政策与财政政策、房地产调整和地方债务风险化解相配合，才能使融资条件改善更充分地转化为有效需求。
总结
从明确短期政策利率，到调整流动性供给方式、收窄临时操作区间，再到丰富贷款定价基准和存款价格信息，我国货币政策框架的价格型特征已经进一步增强。改革的重点，也从厘清央行操作端的政策信号，延伸到完善市场定价和合同传导机制。
存贷款基准利率退出是这一进程中的进一步安排。它既以过去的利率市场化改革为基础，也依赖相关计息依据和合同的有序衔接。清晰的政策利率信号、多元而可信的市场定价基准，以及对价格变化作出有效反应的市场主体，共同构成价格型调控发挥作用的条件。
过去两年，前两个方面已有实质性推进。但这些制度进展能在多大程度上转化为经济效果，还需要从融资、投资和消费的实际变化中检验。
（作者孙丰伟系青年经济学者。研究领域为行为与实验经济学，关注宏观经济、政治经济、国际关系、人工智能。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱：tao.feng@ftchinese.com）