AI还能买吗？
面对这个几乎所有机构投资者都在思考的问题，一位北美知名机构投资人给出的答案听起来有些矛盾，却代表了越来越多长期资本的判断。
“战术上来讲，我觉得现在应该做调整，甚至部分减仓；但是战略上，我们还是在增持。”
这里所谓的“减仓”，并不是放弃AI，而是降低在一轮快速上涨之后积累起来的短期市场风险。他举例称，一位负责管理其所在机构部分资产的亚洲对冲基金经理，在这一轮AI行情中取得了可观收益，近期已经将净多头仓位（基金做多资产的规模减去做空资产规模后，相对于基金本金的净市场敞口）从120%降至40%。意味着这位经理仍然押注市场上涨，但已经从高度进取的状态转向明显谨慎。
这一变化显示，专业投资人眼下担忧的并非AI的长期前景，而是资本市场已经在短时间内提前计入了过多乐观预期。因此，阶段性减持是一种在长期看多前提下进行的仓位管理。用这位投资人的话说，那名对冲基金经理虽然大幅降低了净多头仓位，但仍认为这一轮调整结束后需要“再加回去”。
为了说明为什么短期谨慎并不妨碍长期乐观，他把今天的AI热潮比作中国加入世界贸易组织之后的经济和资本市场崛起。
“AI很像2003年到2008年的中国股市。2005年市场也经历过调整，但没有影响2007、2008年继续往前走，”他说。
不过，他也强调，今天的AI与本世纪初中国经济崛起之间存在一个关键区别。中国加入世贸组织后，出口需求、制造能力和收入增长很快形成了相互强化的经济循环；而今天AI产业的大部分资本支出，仍集中在为未来需求建设基础设施，尚未形成同样清晰的商业闭环。
“现在AI投资全都是在布局，”他说，“没有真正形成商业闭环，还没有真正创造出像iPhone那样新的需求。”
过去两年，GPU、算力、电力、网络和数据中心的投资都以前所未有的速度扩张，云计算企业和大型科技公司不断提高资本开支，但应用层能够持续产生可观收入和利润的公司仍然有限。很多企业已经开始购买算力、测试模型和部署AI工具，却尚未证明这些投入能够稳定转化为收入增长、成本节约或全新的付费需求。
正因如此，他并不认为AI行情已经结束，而是认为投资重心正在发生变化。第一阶段的AI投资主要集中在美国大型科技股、芯片公司和模型开发商，下一阶段的机会则可能更多分布在基础设施、上游供应链、行业应用和能够利用AI提高生产率的传统企业之中。
他目前尤其关注亚洲的AI相关投资机会，因为从电力设备、线缆、光纤和硅片，到服务器零部件、半导体材料和精密制造，全球AI硬件产业链的相当大一部分仍然集中在亚洲。
“这些AI需要的硬件都在亚洲，”他说，“美国短期内赶不上。”
中国和台湾成为他关注亚洲AI供应链时无法绕开的两个市场。台湾在先进半导体制造和电子产业链中处于核心位置，中国大陆则拥有庞大的制造体系以及更上游的材料、零部件和设备供应能力。即使美国希望减少对中国产品的依赖，找到替代也并不容易，因为不少美国无人机、机器人和电子产品仍然依赖来自中国的关键部件。部分产品还可以先在韩国或台湾进行加工，再进入美国市场，使供应链关系比简单的“中国制造”标签更加复杂。
过去几年，在地缘政治和监管限制影响下，大型美元基金对中国投资日趋谨慎。不过，这位投资人认为，中国仍是AI产业链中不可忽视的一环，美国资本可以在合规基础上投资更上游、更分散、与核心算法距离较远的企业。
“如果只是卖硬件，没有AI的大脑在里面，我觉得美国投资者还是可以进入，“他说。
他的判断是，越靠近大模型、先进芯片和敏感数据，监管风险越高；越靠近普通零部件、材料和制造设备，可投资空间相对更大。这种划分并不能消除所有政治风险，却为希望保留中国敞口的机构提供了一种现实路径：避免直接押注最敏感的技术，同时参与中国在制造和供应链方面仍然具有优势的环节。
在他看来，真正发生重大变化的，不只是投资标的，而是国际资本进入中国科技企业的方式。过去二十年，红筹架构一直是中国科技公司接受美元投资并在海外上市的主要渠道，但随着跨境数据、国家安全、技术出口和外资准入监管加强，这条路径在AI等敏感行业越来越难复制。
他观察到，一些AI企业正在尝试新的双架构：境内公司由人民币资金支持，承担中国市场的研发和运营；境外公司则引入美元资本，负责海外产品、国际客户和全球扩张。按照他所了解的市场实践，其中一种做法是让人民币基金或中方股东持有境内主体51%以上的股权，使企业在控制权层面保持中资属性，而美元资本则进入境外业务主体。
在他的理解中，这类企业未来仍可能选择在香港上市。如果这种模式能够逐渐成熟，它意味着中国科技企业正在红筹架构之外探索一套新的全球融资体系。
融资环境变化也重塑了中国创业公司的资本选择。由于美元基金投资受限，人民币资金在科技融资中的重要性不断上升，而人民币基金的主体是地方政府引导基金。这位投资人说，不少创业者对政府背景资本的管理方式并不满意。
“创业者没那么喜欢拿政府的钱。政府三天两头给你开会、给你指导、指手画脚，他们根本就不知道怎么做。”
与此同时，他并不认为地方政府是中国科技创新的主要阻力。恰恰相反，在他的观察中，地方政府通常希望吸引AI公司，因为这些企业能够带来高技能就业、税收和产业集群。真正的矛盾在于，地方政府希望保留和发展企业，而中央层面的安全、数据和资本监管可能限制企业接受外资或把技术和业务转移到海外。
对于中国经济本身，他用“冰火两重天”来形容近期在中国大城市的所见所闻。一方面，房地产、消费和传统中小企业仍然承受较大压力，一些曾经积累可观财富的企业家正在收缩业务，普通餐饮和服务业也面临需求不足；另一方面，AI创业领域却呈现完全不同的情绪。
“我见了十几个创业团队，每一个都很有干劲，”他说。
这些年轻创业者大多拥有国内外科技公司或高校背景，围绕模型、API、软件应用、机器人和硬件迅速组建团队。他认为，这种氛围让人想起2003年至2004年中国互联网投资刚刚兴起的时期：商业模式尚不清晰，失败风险很高，但年轻创业者相信一个巨大的新市场正在打开。
交流接近尾声时，这位投资人用一个比喻总结了自己对于AI时代的理解。
“现在这个市场，就等于一架飞机在飞的时候换发动机，“他说，“发动机更强，飞机会飞得更远、更快，但你不能因为它在换发动机，就下飞机。”
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